曾經讓我賺25%的股票，食品燕麥龍頭廠佳格(TPE：1227)解析

要講這支股票讓我翻了翻過去的交易紀錄，

我曾經在這支股票獲利25%，

讓我對這支股票其實觀感不錯！

最近股票市場焦點都集中在科技股上，

相對來說佳格這種民生食品股就比較冷門一點了。

也因為這樣，在投資配置中加入一些民生股，

我認為是對降低股票的波動會有顯著的幫助。

佳格公司成長歷史

「佳格」這個名字可能對大家來說有點陌生，

但如果是講到「桂格」我想就可以湧上一些些熟悉感了。

佳格原先為美商桂格公司於民國75年在台灣設立的投資子公司，

但在台灣經營十幾年後業績未達到母公司的預期，

因此決定撤資。

時任總經理-曹德風決定出資買下台灣佳格分公司的資產。

佳格於1994年在台股上市，

並於2011年時被列入”全球標準指數台灣指數成分股MSCI指數”，

當時的佳格算是外資熱門的標的之一，

在2011年8月時甚至創下盤中141元相當高的股價，

但其後因為一些經營與股東權益政策上的問題(文章後續會說明)，

股價於2018年也跌到45元左右，

由全盛時期將近打了三折！

而最新消息在2021/2/10 “全球標準指數台灣指數成分股MSCI指數”

剔除佳格，

改將佳格列入小型指數成分股中。

MSCI：為摩根士丹利(Morgan Stanley Capital International)公司全名的縮寫，在新聞報導中我們會看到以”大摩”的方式簡稱摩根士丹利公司。而其編撰的指數即為MSCI指數，是許多公司投資它國市場時參考的重要標的之一。MSCI台灣指數為大摩編撰代表台灣景氣的100家公司，每年的2/5/8/11月份會進行調整，可觀察MSCI指數了解現在外資青睞的標的有哪些。近期法人認為MSCI指數已經由過去權值股思維，改變加入了一些未來投資潛力的衡量。

參考報導：經濟日報

MSCI成份股查詢

另外在2020年時，曹德風之子曹博睿接下總經理一職，

正式宣布佳格公司已進入下一個世代。

曹博睿是美國史丹佛大學企業管理碩士，

在接任總經理前已在佳格中國分公司打滾多年，

對於佳格業務有一定的了解。

另外歐美系教育體系出來的管理者，

相信也可以為被定位為「傳產」的食品公司帶來新氣象，

當然新氣象不一定是好的，

我們可以持續觀察佳格近期公司營運的變化。

佳格公司在做什麼?

佳格公司主要專注於食品與廚房相關用品，

是台灣食品龍頭大廠之一。

旗下業務主要分為三大塊：營養食品類、廚房料理食品類、其他。

由三大塊業務營收占比可以得知，

營養食品與廚房料理食品為佳格主力產品。

燕麥食品

燕麥食品我認為是佳格主要的競爭力之一。

隨著國人對於健康飲食越來越注重，

燕麥相關產品我想是會越來越受歡迎，

而佳格所推出的燕麥食品也是目前台灣市佔率第一名，

依平常的消費經驗很難想到另一家可與佳格拚敵的公司。

除了我們熟悉個桂格以外，

還有像是”奇亞籽麥片”相關產品上市，

佳格在這一塊的經營不論是產品的多樣化與推陳出新，

或是廣告行銷方面我認為做的都非常成功，

是佳格主要的競爭力之一。

但在台灣民眾對於健康意識已經半成熟的狀況下，

未來要看到顯著爆發性的成長，我認為是不容易的事情，

只能說在燕麥產品這塊我認為是佳格重要的底蘊。

食用油

佳格的另一項主力產品-得意的一天，

相信也是台灣人耳熟能詳的產品。

「得意的一天」品牌旗下有葵花油、橄欖油、芥花油、五珍寶調和油，

皆是主打高階健康食用油品種，

符合近年來台灣人越來越注重飲食的步調，

其中葵花油主打100%純葵花油，

在台灣食用油市場市佔率佔據第一；

而橄欖油則是主打更高階市場，採用義大利進口橄欖油；

五珍寶調和油經國家認證有助於降低血脂，也是調和油市場市佔率第一名。

以上幾點可見佳格的食用油在台灣市場相當有競爭力！

此外佳格在中國也有一項食用油品牌「多力」。

或許是因為中國食用油意識尚未抬頭，

佳格在中國經營高級食用油這幾年未見起色，

依財報來看是花了大筆宣傳行銷費用，

卻沒得到相對的成果；

但相對的，我相信社會的進步帶動健康意識的抬頭，

未來中國社會一定會越來越重視這塊，

那就有可能成為佳格未來的成長動能！

保健飲品

根據Nielsen市調表示，佳格保健滋補飲品在台灣市占率達40%，

算是相當不錯的成績！

行銷這塊也找了許多名人合作，

搭配電視廣告相信許多人看到產品後一定會有印象！

保健食品市場未來一定會有所成長，

雖然佳格的廣告算是洗腦洗入人心，

但其實在台灣保健食品方面強力的競爭者並不少，

例如葡萄王生技(TPE:1707)我就認為是強力的競爭對手，

因此佳格要在這邊創造出輾壓對手獨佔市場的產品，

對業績有極大幫助的狀況我認為也是相對困難的。

嬰兒食品、乳製品

桂格三益菌奶粉是佳格嬰兒食品的主力產品，

但隨著台灣少子化的狀況市場萎縮，

加上我認為佳格的嬰兒奶粉並沒有特別的競爭力，

因此在嬰兒食品上難以成為佳格的發展主力；

但相對的成人奶粉來說，

隨著人口老化市場成長，

佳格也活用它寬廣的業務搭配，

發展出”桂格葡萄糖胺奶粉”佔據台灣低脂奶粉市占率第一名，

我認為這個部分也有機會發展為未來佳格主要的業務之一。

另外佳格也還有福樂這個鮮乳品牌，

對於整體乳製品市場的掌握佳格算是相當完整。

其他服務

除了上述幾個主要業務以外，

佳格還有代理產品：安怡奶粉、芝司樂起司、曼陀珠、加倍佳棒棒糖；

另外還有子公司-德泰公司，為提供EMS電子商務服務。

但研究了一下這些子項目營收占的並不多，

觀看未來趨勢也難成大器，

因此就不多花篇幅討論。

佳格為何跌這麼多?

上述文章有提到佳格輝煌時期曾經到達盤中141元，

但隨後下跌至4X元，

並且再也沒有突破一百元的股價，

若當初有買在破百股價的朋友，

雖說佳格每年都有配股利，

但還是被套牢非常久。

而佳格究竟是遇到甚麼問題才導致股價低迷?

(1)曾經的優點變為缺點

佳格的營收占比台灣與中國約一半一半，

但稅前淨利反而台灣是中國的約當三倍，

代表佳格目前在中國經營並不是相當順遂，

花了海量的廣告資金拓展市場，

佳格在中國的食用油品牌-多力並未獲得回響，

此外產品護城河也偏低，

中國的葵花油品牌”金龍魚”、”福臨門”等也是強力的競爭者，

為了做出市場區別，

佳格於中國市場的行銷也被迫面臨許多挑戰，

例如在中國市場推出的平價油-橄欖葵花調和油就因為沒有清楚標明比例，

而被告上法庭付出賠償金額。

有鑒於中國市場經營挑戰很多，

曾經是外資青睞的佳格也因為這樣變得沒那麼”可口”。

由下面這張圖表可以看出來，

2018年中國佳格部門營收占整體43%，

但利潤卻僅占1%…

這無疑是非常糟糕的成績。

但在2019年報可以看出佳格已經有改善這項缺點，

未來中國部門是否可成為佳格成長動能值得觀察。

(2)過度膨脹的股權

從2014年到2019年報顯示，

佳格在外流股權張數已由74萬張成長至91萬張，

成長約24%，

在業績沒有同步成長的情況下會大大的影響股東權益。

佳格財報解析

從佳格的財報來看可以用一句話總結-守成有餘爆發不足。

營收五年複合成長5.4%

可以看到在營收方面佳格是穩定且緩慢的成長，

符合我們對傳產食品股的認知。

疫情爆發期間(2020/2與2020/3)仍較2019年有7%以上的成長，

可見佳格具有抗環境衝擊的能力。

毛利率穩定，淨利率微幅增加

與營收一樣，

佳格在毛利率與淨利率上表現相當穩定，

甚至有微幅的進步，

顯示公司是有在控管營業費用。

EPS與ROE表現

EPS五年複合成長率為5.8%，並不是一個相當好看的數字。

而ROE在2017年受到淨利率下滑影響也跟著稍微下滑，

但近三年表現已趨穩定。

董監持股比例

從上表中可以看到董監持股在2017年由原先的41.5%大幅下降到3.2%，

那是否代表佳格這間公司有點問題，

內部人都不想要持有呢?

其實看到佳格財報中，

持股最大投資機構-沐德投資，

其負責人就是董事長曹德風先生，

往下看佳允投資與佳捷投資都是屬於內部人的投資公司，

可以看出來佳格的內部持股還是相當高，

只是換個方式持股。

佳格未來的成長潛力與估值

從上述財報上來看，

佳格的經營狀況可以用一個『穩』字當代表，

以它們的產品結構來說，

民生食品類別不管經濟的好壞都會有一定的市場，

尤其是佳格這種已經在市場上佔有一定地位的公司，

具有一定的抗風險性；

但相對來說未來主要成長地區-中國，

其產品核心技術不夠強悍，

在地大物博的中國難以獨霸市場，

雖然食用油目前是市佔率第一，

但要再更多突破我個人認為是有點困難的。

因此在佳格這支股票上，

我自己採取的方式會以作價差為主，

不打算長期持有。

依照財報狗提供的本益比河流圖來看，

趨勢向上代表有在成長，

觀察過去歷史價格我會給予18~22倍本益比區間做估價，

目標價會設在約當75~80元，

若以寫文章當下股價57.6元買入，

則可能會有30%~38%的報酬。

小結

其實我一直都很欣賞佳格推出的產品，

而且在台灣市場存活這麼久沒鬧出什麼風波，

可見其產品品質的可靠性。

但在投資中國市場不如外界想像順利後，

似乎法人對於佳格股票的本益比也跟著調降了，

以市場上目前的風氣來看，

佳格怎麼樣也不算在飆股的行列。

但就像文章一開始講的，

目前市場主流就是科技股，

資金湧入科技股有多瘋狂，

之後湧出也會多痛苦。

因此在這個時間配一些自己認可、穩定的傳產股，

我想也是增加股票投資中抗風險能力的一環。

免責聲明
本篇文章僅為筆者投資筆記，不代表任何投資建議。
投資股票有一定的風險，投資前請詳細評估並風險自負。

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佳格重大消息公布(2021/3/12)

佳格於2021/3/12宣布與香港恆天然公司結束代理合約，

終止了13年來的合作關係。

恆天然集團是由一群來自紐西蘭的自耕農共同創立的公司，

在紐西蘭與海外市場發展都相當不錯！

恆天然對乳製品的了解領先業界其他品牌，

致力於酪農業的發展。

旗下知名品牌有：安怡、豐力富、芝思樂等等。

這次的解除合約對於佳格的業績影響，

經推算為大約損失5%左右的稅前淨利，

在佳格還沒有解決這個空窗口前，

建議投資人可以再將目標價打個9折或是95折，

作為安全邊際。

報導連結

Wesely投資紀錄

．2021/2/24 購入佳格，成交均價57.10